2026年初，消费电子PVD界面增强解决方案供应商维达力科技股份有限公司（下称“维达力”）向港交所递交上市申请。

从财务数据来看，维达力正处于快速增长阶段，2023年、2024年，公司分别实现收入34.81亿元和51.99亿元；2025年前9个月，收入进一步达到46.18亿元，同比增长15.8%；同期公司整体毛利率分别为23.7%、23.8%和23.4%，保持相对稳定。

但从申请文件来看，这家公司仍暴露出客户依赖、业务独立性和资本分配三重问题。

两大客户贡献超六成收入

按照申请文件援引的行业资料，以2024年收入计，维达力是全球最大的消费电子金属PVD界面增强解决方案供应商，市场份额约26.2%；在消费电子玻璃PVD市场排名第三，市场份额约14.9%。全球前五大金属及玻璃PVD解决方案供应商的合计市场份额分别达到69.1%和76.4%，行业集中度并不低。

然而，维达力在细分市场的领先地位，并未消除高度客户集中带来的经营风险。

2023年、2024年及2025年前9个月，维达力前五大客户贡献的收入分别占总收入的86.9%、80.5%和85.2%。其中，最大客户A贡献的收入占比分别为53.2%、47.7%和55.8%；客户B的收入占比分别为15.7%、15.0%和14.9%，两家客户合计贡献比例分别达到68.9%、62.7%和70.7%。

也就是说，维达力在需求端面临典型的大客户依赖，虽然公司是PVD细分领域头部供应商，但两家全球科技集团掌握着公司超过六成、甚至七成的收入来源。

这种客户结构意味着，公司在订单数量、产品份额及价格安排上仍较容易受到头部客户采购策略变化的影响。申请文件显示，公司与客户签订的框架协议一般不包含最低采购量承诺，具体定价通常在采购订单中确定，客户仅提供季度需求预测，再分批下达订单。换言之，长期合作关系并不等于客户必须持续采购，产品份额、价格和订单数量仍可能随终端产品策略及供应链调整而变化。

这其中值得关注的，是公司与客户B之间的合作。申请文件显示，维达力自2007年起即获客户B授权，以独立供应商代码向其提供PVD解决方案；2012年，中南创发控股为自身并代表包括维达力在内的关联企业，与客户B签署主开发及供应协议。维达力表示，公司独立负责研发、报价、接单、交付及收款，但如果该协议被修改或终止，或者客户B与中南创发控股的关系恶化，客户B仍可能重新评估甚至暂停与维达力的合作。

与中南创发体系联系紧密

维达力的发展始终与中南创发体系紧密相关，公司前身维达力实业（赤壁）有限公司成立于2015年，最初由万津香港全资持有，而万津香港又属于中南创发体系。2021年集团内部重组后，万津科技成为维达力直接控股股东，万津香港则转为维达力全资子公司。2021年前后，公司又引入员工激励平台；2022年，贝恩资本旗下投资实体入股，股东结构进一步多元化，但中南创发体系始终保持控制地位。

相比股权关系，维达力与中南创发之间更值得关注的是持续存在的业务联系。

上文提到，在与客户B的合作中，框架开发与供应协议就是由中南创发控股为自身并代表包括维达力在内的关联企业签署。另外，维达力与中南创发体系内企业还存在持续关联交易。申请文件显示，2023年、2024年及2025年前9个月，公司向中南创发体系关联方的采购金额分别约为3190万元、1.14亿元和3830万元，主要为采购待加工产品及生产相关货物，其中，2024年仅向中南机诚深圳采购货物的金额就达到1.12亿元。与此同时，维达力还向部分关联方提供PVD加工服务，公司预计上市后继续通过采购框架协议及服务供应框架协议与中南创发体系开展相关交易。

双方的联系还延伸至办公场所和公司治理等层面，维达力在香港租用中南创发体系关联方的物业作为办公室，每年租金及物业管理费为220万港元；同时，公司三名非执行董事还在控股股东及其关联企业担任董事或其他职务。此外，历史集团重组留下的财务往来也尚未完全结清，截至2025年9月底，维达力集团未偿付应付股息约6.30亿元，主要源于万津香港2021年向其当时的直接控股公司万津科技宣派的股息。

不过，维达力在申请文件中强调，公司在业务、人员及日常经营决策等方面独立于控股股东，并认为上述客户合作安排不会构成对中南创发体系的重大依赖。

历史应付股息尚未结清，上市前再分红

维达力在上市前的分红也引起了市场关注。

2026年1月26日，维达力股东会批准派发6000万元现金股息，每股派息约0.078元，并计划在上市前全部支付，截至2025年9月底，公司可供分配的留存利润约为13.92亿元。从这一角度看，单笔6000万元分红似乎并不会对公司的持续经营能力造成影响。

但实际上，这笔6000万元的分红并非维达力上市前唯一的股息支出，申请文件还显示，2023年初，维达力账面应付股息高达17.36亿元，主要对应万津香港于2021年6月向当时的直接控股公司万津科技宣派、并与集团重组有关的股息。2023年、2024年及2025年前9个月，公司分别向万津科技支付约5.66亿元、4.40亿元和1.39亿元，2026年1月又支付约2.30亿元，截至2026年1月底，公司应付股息余额为4.48亿元。

也就是说，在本次上市前，维达力不仅新增派发6000万元股息，还在持续偿还集团重组遗留的巨额股息债务。

维达力计划将上市募资净额的约60%用于业务扩张，其中40%用于拓宽产品组合、15%用于扩充产能和升级设备、5%用于管理及信息系统；另有15%用于研发，15%用于全球业务布局，10%用于营运资金及一般企业用途。截至2026年1月底，公司拥有现金及现金等价物约13.79亿元，但借款已经达到19.49亿元，同时仍有4.48亿元应付股息，公司流动资产净值仅约3041万元。

因此，投资者真正需要追问的是，公司在仍需要依靠借款和上市融资扩产的情况下，为何选择在上市前集中结算历史股息并再次派发现金？

海外业务扩大汇率敞口，部分员工未缴社保

随着韩国、印度收入占比提高，维达力的收入和资产负债结构也越来越容易受到汇率波动影响。

公司部分销售、采购、银行存款及租赁负债以美元、港元和越南盾计价，2023年、2024年及2025年前9个月，公司分别取得汇兑净收益约90万元、2270万元和720万元。汇兑收益能够增厚当期利润，但其本身并不具有稳定性，一旦人民币、港元、美元及越南盾之间的汇率方向发生变化，收益也可能转为损失。

申请文件的敏感性分析显示，以2024年底的外币资产负债敞口计算，人民币兑美元升值5%，可能令公司税前利润减少约2847万元；相反，人民币兑港元升值5%，可能令税前利润增加约3886万元。不同币种资产和负债之间虽然能够部分对冲，但随着海外产能和跨境交易扩大，汇率对利润的影响仍可能持续放大。

此外，维达力承认，公司及部分境内子公司曾未按照部分员工的实际工资足额缴纳社会保险和住房公积金。

按照申请文件披露，如有关部门要求整改，公司可能需要补缴差额，并就社会保险欠缴部分按日支付万分之五滞纳金；逾期仍不缴纳的，还可能被处以欠缴金额一倍以上三倍以下罚款。住房公积金欠缴也可能面临补缴及法院强制执行。公司表示，报告期内未因上述事项受到行政处罚，也未收到要求补缴的通知。