9月15日，上交所作出《关于对工银安盛资产管理有限公司予以监管警示的决定》，文号为监管措施决定书〔2026〕64号。上交所认定，工银安盛资管在参与首次公开发行证券网下询价过程中存在两类违规：一是内部制度建设不完备，内控执行不到位；二是内部研究不充分，定价决策不审慎。对此，上交所采取监管警示措施，并要求公司在收到决定书之日起一个月内提交整改报告。

同一天公开的还有另外三份决定书，对象分别是广东君之健投资管理有限公司、深圳海之源投资管理有限公司和农银汇理基金管理有限公司。四份决定书援引的条款逐字一致，均为《上海证券交易所首次公开发行证券发行与承销业务实施细则（2025年修订）》第三条、第六条和第七条等规定；处理依据也都是第七十四条、第七十五条、《上海证券交易所纪律处分和监管措施实施办法》，以及《上海证券交易所证券发行与承销规则适用指引第2号——发行承销违规行为监管（2026年修订）》。

多写的那一句

把这四份决定书放在一起看，工银安盛资管这份决定书里，有一句表述格外醒目。

决定书对第二项违规的记述可以分成三层：内部研究报告的估值建议区间逻辑推导不充分；研究报告估值区间与新股询价区间差异较大；最终报价逻辑推导过程缺失，留存的定价依据无法支持最终报价结果。

其中，“差异较大”这一句，在同批另外三份决定书中并未出现。

农银汇理、广东君之健、深圳海之源的相关表述，都停留在“估值建议区间逻辑推导过程缺失”这一层面；三家还都被指出审批机制方面的问题，其中农银汇理和广东君之健是履行不严格，深圳海之源是未履行。工银安盛资管被指出的问题，则进一步落到了研究报告估值区间与最终询价区间之间的衔接。

这意味着，上交所此次认定的问题并不只在于估值有没有推导过程，还涉及研究报告形成的估值判断，最终如何进入询价决策，以及最终报价能否由留存的定价依据解释。

第一项违规也落到了具体的内部管理环节。决定书称，公司“未对新股报价回溯验证、业务培训、撤单修改报价等作出明确要求，回溯、培训等相关工作未依规执行”，同时存在“报价信息管控不到位，存在价格泄露风险”。

其中，“未作出明确要求”直接对应制度建设：回溯验证、业务培训、撤单修改报价等工作缺少明确的制度要求，相关流程和执行标准没有得到充分落实；报价信息管控不到位，则涉及报价信息在内部流转过程中的管理。需要注意的是，决定书认定的是管控不到位、存在价格泄露风险，并未认定实际发生泄露。

这些问题对应到四份决定书共同援引的《实施细则》第七条，监管要求主要涉及两方面：投资者应当充分研读招股资料、严格履行定价决策程序，确保定价依据充分支持最终报价结果；同时，不得在发行价格确定前泄露报价信息，不得协商报价或者故意压低、抬高价格。

对应到工银安盛资管此次被认定的两项违规，一项涉及报价信息管控，另一项涉及研究、定价决策与最终报价之间的依据和逻辑。

A类之后，首现警示

工银安盛资管成立于2019年5月13日，注册资本1亿元，由工银安盛人寿全资持股，是我国加快保险业对外开放以来获批成立的第一家合资保险资管公司。公司披露的管理资产总规模截至2025年12月末为4287亿元。

此次监管警示，发生在保险资管机构参与网下询价的制度扩容之后。

2025年3月28日，上交所修订发布《首次公开发行证券发行与承销业务实施细则（2025年修订）》，新增理财公司为网下机构投资者，将银行理财产品、保险资产管理产品纳入网下优先配售对象范围。保险资管产品由此进入网下优先配售对象范围（即发行公告与配售结果公告中通常所称的A类投资者），在网下配售方面与公募基金等机构投资者适用相应的优先配售安排。

一年零五个多月之后，工银安盛资管出现在了上交所网下询价违规监管措施名单中。此前，保险系机构也曾因类似问题被交易所采取监管措施。

2021年8月13日，上交所曾对平安养老保险股份有限公司予以监管警示，文号为监管措施决定书〔2021〕11号，事由同样是网下询价违规，针对的是科创板新股。决定书认定，平安养老“询价决策流程不规范，相关内部控制存在缺失”，询价当日未对报价相关人员的通讯设备进行严格管控，“存在价格等关键信息泄露风险”；报价结果则“缺少客观研究支持与合理解释”，“相关内部研究报告缺少严谨完整的逻辑推导过程”，最终定价存在依据不足、凭借主观经验判断等情况。

五年之后，工银安盛资管同样被指出内控和投研两方面的问题：前者涉及报价相关制度建设以及价格信息管控，后者涉及内部研究报告的逻辑推导、估值区间与询价区间之间的差异，以及最终报价的定价依据。

从上交所官网“监管措施”栏目来看，目前该栏目已公开44条记录，时间跨度从2021年7月5日到2026年9月15日。被采取措施的主体中，既有上海添橙投资、上海辰翔私募、深圳红筹投资这样的私募机构，也有太平基金、长信基金、农银汇理基金这样的公募机构，还有东北证券、东莞证券、广发证券这样的券商。

在这些记录中，被处理的保险类主体共有两家。平安养老是保险公司自己作为网下投资者报价，工银安盛资管则是保险资产管理公司，以保险资管产品参与询价。按“保险资产管理公司”这一口径，工银安盛资管是该栏目已公开记录中第一家因网下询价违规被处理的公司。

2026年2月6日，沪深交易所同日修订发行承销违规行为监管指引——上交所为《证券发行与承销规则适用指引第2号——发行承销违规行为监管》，深交所为《发行与承销业务指引第3号——发行承销违规行为监管》，进一步细化发行承销违规情节的认定档次，并将负面舆情、社会公共利益受损等量罚因素作了进一步明确，同时明确了对投资价值研究报告盈利预测实现情况及中长期股价表现的事后监管标准。

463次报价，落在哪里

决定书没有披露具体新股和报价细节，公开报价数据则留下了工银安盛资管此前参与网下询价的报价记录。

一项基于深交所数据的统计显示，截至2026年6月26日，工银安盛资管在网下打新中的报高价比例为76.44%，在参与打新的保险资管中排第三；前两位为安联保险资管的89.19%和国华兴益保险资管的87.07%。另一端，生命保险资管和中英益利资管的比例分别为4.13%和20.54%，多数保险资管机构的这一比例处于30%至60%之间。

据该统计的表述，这里的“报高价比例”，指报价高于最终发行价的报价条数占比。这项统计的原始逐条底稿没有公开，无法独立复算。

到了7月以后，这个指标的区分度已经明显下降。2026年7月9日至9月17日，沪深两市共有24只新股完成网下询价。工银安盛资管参与其中22只，名下配售对象累计报价463次，其中436次高于最终发行价，占94.17%。

分市场来看，深市10只新股上的222次报价全部高于发行价；沪市12只新股上的241次报价中，只有津富士达一处的27次没有高于发行价，而这27次报的正是17.46元的最终发行价。同期参与打新的其余14家保险资管机构中，13家的这一比例是100%，太平资产为89.51%。工银安盛资管94.17%，在15家中仅高于太平资产。

463次报价里有54次越过主承销商划定的剔除线，被认定为高价剔除，剔除率11.66%，涉及频准激光、绿控传动、宇树科技三只新股。同期参与打新的其余14家保险资管中，剔除率高于它的只有太平资管一家，为13.99%；华泰资产、泰康资产、长江养老、国华兴益、安联资管等8家一次都没有被剔除。

另一组数据是报价在该只新股全部报价中的位置。按报价条数加权，工银安盛资管的463次报价平均处在全场56.79%的位置，在15家保险资管机构中排第六。其中，深市10只新股为70.41%，沪市12只为44.25%，两个市场相差约26个百分点。

两个方向上的极端出现在同一批新股里。

津富士达（603468）7月23日发布的发行公告显示，共收到709家网下投资者管理的13,404个配售对象的报价，报价区间从1.09元/股铺到23.80元/股，最密集的一档是17.62元/股；工银安盛资管的27个配售对象全部报17.46元/股，报在这个价位的全场共有456个配售对象。17.46元正是最终发行价，也低于该项目17.5342元的“四个值”孰低值——全场低于17.46元的报价有2,250条，占16.78%，工银安盛资管报的这一档，已是该项目最靠近发行价的档位之一。

另一头，宇树科技（688836）的发行价为150.80元/股，剔除规则是将152.94元/股以上的报价全部剔除，而工银安盛资管的17个配售对象均报153.42元/股，全部落在剔除范围内。同一个窗口里，它在各项目全场报价中的位置从16.78%一直伸到99.71%。

但报高价本身并不等同于违规，也不能据此解释此次监管措施。

上交所此次认定的问题，仍然集中在报价背后的研究依据、决策程序和内部控制。最终报价是多少是一层，报价为什么形成、能否由内部形成的定价依据充分支持，则是另一层。

同类案件也能说明这一点。

此前监管认定的“研报与报价脱节”，存在不同表现形式。例如，中证协〔2025〕18号决定书显示，上海拓牌私募基金按照投价报告估值区间上限上调10%至15%，确定新股估值区间上限，再按投价报告估值上限上调12%至13%确定最终定价。而在〔2025〕6号决定书中，中海基金的新股定价被指出“仅简单采用估值区间的中值确定最终报价，没有逻辑推导过程”。

这些案例涉及的是不同环节。工银安盛资管此次被指出的问题，则进一步涉及研究报告估值区间与最终询价区间之间的衔接。

再看投研制度，公司公开披露的相关制度文件中，部分仍沿用较早版本。2026年1月29日的年度披露显示，工银安盛资管《股票研究管理办法》仍为2020年版〔2020〕153号，发文时间为2020年12月31日；《股票投资管理办法》则已经更新至2023年版。此后，首发承销业务规则和发行承销违规监管规则分别于2025年3月和2026年2月完成修订。

整改之后，还有一只靴子

这份决定书对工银安盛资管提出的整改要求并不复杂：明确具体改进措施和责任人，并在收到决定书之日起一个月内提交整改报告。按照9月15日的落款日期计算，整改报告提交期限大约落在10月中旬。

中证协的自律管理，则是这类网下询价违规后续处置中的另一个环节。

按照《首次公开发行证券网下投资者分类评价和管理指引》，交易所与协会共同确定异常报价申购行为的监测指标，协会据此形成关注名单、异常名单和限制名单。三个名单中，只有限制名单在协会网站公开，关注名单和异常名单不对外发布。因此，“工银安盛资管是否已被列入关注名单”，公开渠道无法证实，也无法证伪。

此前确实存在交易所采取监管措施后，中证协进一步作出自律措施的案例。2025年8月29日，上交所对上海拓牌、天倚道、添橙三家私募采取监管警示措施；同年10月22日，中证协作出相关自律措施决定，两者相隔约两个月。不过，这一时间间隔并不固定。2021年8月13日那批，上交所披露警示与中证协公告自律措施就在同一天。后续是否跟进、何时跟进，仍需以中证协公开信息为准。

从今年以来公开的监管措施看，网下询价违规已经成为交易所发行承销监管持续关注的一类问题。2月24日，上海汐泰投资和广州一本投资被采取相关措施；4月30日，长信基金和深圳知行通达被处理；7月15日，广发证券被点名；9月15日，又有四家机构同时收到监管措施决定书。

另一边，新股市场的赚钱效应也在今年明显增强。市场统计显示，2026年上半年A股69只新股首日平均涨幅为281.17%，其中10只涨幅超过500%，没有出现首日破发的新股。

新股首日表现走强，网下报价受到的关注也随之增加。对参与询价的机构而言，最终报价之外，监管规则同样强调：报价应当建立在充分的研究和定价依据之上，并能够经过内部决策程序验证和留痕。