6月11日早盘前，康诺亚-B（02162）宣布通过配售及认购协议筹集约8.64亿港元，其中补足卖方Moonshot Holdings Limited以每股45.48港元的价格出售2160万股旧股并认购1900万股新股，公司净募集资金约8.54亿港元。

这次配售折让幅度为6.52%，所筹资金将主要用于核心产品司普奇拜单抗的商业化推进及研发投入。此次配售股份占公司已发行股份的7.72%，认购股份占扩大后股份的6.36%。

配售计划公布之际，康诺亚-B正经历从纯研发型生物科技企业向商业化药企的关键转型。

收入增长与亏损扩大并存

根据2024年年报，康诺亚-B实现营收4.28亿元，同比增长21%，主要得益于对外授权收入（3.92亿元）及首款商业化产品司普奇拜单抗（CM310）的销售收入（4300万元）。

在支出方面，公司研发投入持续加大，2024年研发费用达7.3亿元，同比增长23%；管理费用为1.88亿元，同比增长6%；由于首个商业化产品上市，销售费用从零增至1.11亿元。全年归母净利润为-5.15亿元，亏损额较上年扩大43.38%。

截至2024年末，公司在手现金4.18亿元，同比减少50.83%；交易性金融资产从上年的1.74亿元归零；总负债则达到12.91亿元，资产负债率增长3.58个百分点。

司普奇拜单抗：商业化能力待验证、医保谈判成关键

2024年9月，康诺亚-B迎来首个商业化产品——司普奇拜单抗注射液（商品名：康悦达）上市，用于治疗成人中重度特应性皮炎。作为国内首个自主研发的IL-4Rα抗体药物，该产品在上市三个半月内实现销售收入约4300万元（扣除分销商折扣及降价补贴后净额约3600万元）。

然而，《财中社》发现，司普奇拜单抗面临的市场竞争激烈。

其主要竞品——赛诺菲的度普利尤单抗（俗称“药王”）在2024年11月医保续约后价格降至每支1508元，经医保报销后患者自费部分仅约450元/支。相比之下，尚未进入医保的司普奇拜单抗商业化定价为每支1659元，患者用药成本显著高于竞品。

与此同时，恒瑞医药（600276）、智翔金泰（688443）等国内药企的IL-4Rα靶点药物预计2027年前后上市。

公司管理层对产品前景持乐观态度，维持2025年司普奇拜单抗5亿元的销售收入指引，以及长期50亿元的销售峰值目标。2025年医保谈判将成为决定该产品市场表现的关键因素。

《财中社》注意到，公司2024年研发开支攀升至7.35亿元，占营收比重达172%。高研发投入及销售团队建设（商业化团队240人）需持续输血，盈利拐点取决于核心产品的医保准入及市场教育成效。

NewCo模式：半年创86亿元交易额，潜在风险不可忽视

康诺亚-B受资本市场关注的创新点在于其“NewCo出海”模式。该模式是指中国创新药企与外资药企、资本等合作，在海外成立全新独立法人实体（NewCo），以推进特定战略目标的一种出海合作方式。

2024年下半年至2025年初，公司在半年内高效完成了四笔NewCo交易，总交易额约合人民币86亿元。在具体交易中，康诺亚-B不仅获得首付款和里程碑付款，还获得了新成立公司的股权。

2024年7月，公司将双抗新药CM512、CM536海外权益授权给Belenos Biosciences，获得1.85亿美元潜在总交易额及30.01%股权。

同年11月，将BCMA/CD3双抗CM336授权给PML，获得6.26亿美元潜在交易额及公司股权。

2025年1月，将CD38单抗CM313授权给Timberlyne Therapeutics，获得3.6亿美元潜在交易额及25.79%股权（最大股东）。

这种模式一方面为康诺亚-B提供了持续的现金流支持，另一方面由合作方承担开发及商业化费用，降低了公司的财务负担和研发风险。从过往一级市场实践看，一个有临床II期数据的管线，并购价格在10亿美元左右，为康诺亚-B带来了显著的估值溢价。

然而，NewCo模式潜在风险同样需要系统性关注。

股权与控制权方面，康诺亚-B虽在三次交易中分别持有新公司30.01%、少数股权及25.79%股份，但对决策主导权有限（如Timberlyne仅1个董事会席位），且后续融资可能进一步稀释股权价值。

在财务可持续性上，公司现金流仍依赖里程碑付款兑现，若CM313等管线数据不及预期将加剧盈利压力。技术主权同样突出，授权管线若临床失败，股权收益可能归零；加之地缘政策风险，若中美关系紧张导致NewCo上市或并购受阻，股权将大幅贬值。

康诺亚-B虽通过条款设计部分缓释风险，但系统性挑战仍需核心产品商业化成功方能破局。2025年下半年司普奇拜单抗的医保谈判结果及CMG901的III期数据揭盲或将重新定义公司价值。