8月19日，北京前景无忧电子科技股份有限公司（下称“前景无忧”）回复北交所第一轮问询函，公司2026年5月递表北交所，拟募5.74亿元。

与业绩下滑、先分红再募资补流相比，交易所似乎更为关心前景无忧在恒实科技和景氏家族之间的流转，包括其中的定价、代持等诸多问题。

分红7560万后募资5000万补流

申报稿显示，2022-2024年，前景无忧分别派1620万元、2700万元、3240万元，金额逐年抬高，末一笔已相当于当期归母净利的34.18%。三年合计7560万元，按报告期三年累计归母净利润2.90亿元测算，占26.07%。

再看公司的流动性：2025年末货币资金3.93亿元，占总资产47.9%，较报告期初增长49%，且公司没有任何有息负债，资产负债率也仅33.52%，经营活动产生的现金流净额每年都在亿元以上。

前景无忧本次IPO拟募5.74亿元，其中5000万元明确列为补充流动资金，占募资总额8.71%，理由是2026-2028年存在营运资金缺口11658万元。

账上不缺钱，却还要募资补流，公司给出的理由似有不足，那7560万元最后落到了谁的口袋。

股权结构方面，景治军直接持有3493万股，占总股本32.34%；他担任德清健阳的执行事务合伙人，能实际支配德清健阳（景治军持有49.79%的份额）所持的2400万股，占22.22%。两项相加，景治军可支配表决权54.56%，合计持股43.4%，以此计算7560万元中有3280万元落到了景治军的口袋。

持股5%以上的股东共五名：景治军32.34%、德清健阳22.22%、恒实科技（300513）15.49%、北京显通7.84%、副总经理兼技术委员会主任邵宗卫7.41%。德清健阳的4800万元出资中，景治军占49.79%，黄建林17.71%，朱志利10.31%，张传雪10%，杨毅智6.56%，曾军民5.63%。

景家与恒实科技的纠葛，德澜电气客户重叠不存竞争关系

需要注意的是，三次分红实施时，恒实科技持股均为26.53%，直到2025年9月才降至15.49%。恒实科技也是一家位于北京的上市公司，近两年扣非亏损逾18亿元，但选择在前景无忧已经启动上市辅导之际转让股权、从而将上市后的大幅资本升值拱手相让着实让人不解。

根据相关信息，前景无忧曾经是恒实科技的全资子公司：2011年3月、2012年1月，恒实科技受让了目前实控人景治军之妻刘俊红、景志国持有的发行人全部股权；2016年12月以1.1元/股增资，恒实科技持股降至51.16%（该轮评估权益值2865万元）。

真正的分水岭在2020年10月：公司以2元/股增资4400万元，评估权益值11000万元，恒实科技未参与，景治军认缴1200万元。增资后景治军持股由32.20%变为30.03%，成为第一大股东，恒实科技被稀释至28.65%、失去控制权；2022年10月再度稀释至26.53%。2025年9月4日，恒实科技通过大宗交易转让1188万股，价格9.20元/股，总价1.09亿元，持股降至15.49%。

需要注意的是，景志国是目前前景无忧实控人景治军之兄，而景志国在向恒实科技转让前景无忧股权（2012年1月）的第二年（2013年12月）就受让了德澜电气35%的股权，时隔一年之后再次受让55%的股权，合计持有德澜电气90%的股权，剩余10%由其配偶王学梅持有。德澜电气主要经营的也是国家电网设备，北交所要求公司说明二者是否存在竞争关系，回复函表示“双方业务不存在竞争性、替代性”，也不存在利益冲突，但明确表示二者“在国网各省网公司存在重叠客户”。存在重叠客户却不存在竞争和利益冲突，这个回复是否能取信于北交所？

此外，景志国2012年将前景无忧转让给恒实科技，次年收购德澜电气股份，数年之后又由其兄弟从恒实科技受让前景无忧的控股权，兜兜转转前景无忧又回到了景家，只不过这次走上前台的是景治军本人。至于景治军何时开始入股前景无忧，目前的申报稿和回复函没有给出明确的时间线，仅表示在前景无忧2020年10月增资时，景治军持股比例由32.20%变更为30.03%，至于这32.20%的股份何时获得则不得而知，公司的信披工作是否存在瑕疵？

根据履历，景治军长期在山西电力系统工作，这或许也是其目前深耕国家电网系统的原因，且在其兄长景志国向恒实科技转让前景无忧股权之前的2009年5月就已经任职恒实科技的董事、副总经理，直至前景无忧2020年10月增资之前一个月。也就是说，恒实科技两次收购的是该公司在职副总的家族成员全资控股的家族企业。那么，在恒实科技收购景志国所持前景无忧全部股权的过程中，景治军扮演了什么角色？

北交所关注前景无忧控制权变动的合理性，要求公司说明恒实科技在取得及失去公司控制权时，公司总资产、净资产、营业收入和净利润在恒实科技的占比情况，失去公司控制权后对恒实科技经营情况的具体影响。

Choice显示，失去控制权的2020年，恒实科技归母净利润同降33.04%至1.07亿元，2021年更是大亏1.85亿元，2022-2023年盈利合计7000万元左右，直至2024-2025年扣非归母净利润巨亏11.32亿元、6.99亿元。

同时，问询函要求说明景治军于2016年12月至2020年12月增资公司的资金来源，是否存在恒实科技或其实控人、董监高等相关人员为其提供财务资助的情形，上述交易是否真实，是否存在股权代持行为，并说明前景无忧两次增资扩股中恒实科技均放弃优先认缴出资权的原因及合理性。

很显然，前景无忧股权在景氏兄弟和恒实科技之间的辗转已经引起了交易所的警觉。

恒实科技自述放弃控制权是战略聚焦通信板块，减持是缓解资金压力，2026年1月恒实科技又公告引入新基集团筹划控制权变更。该15.49%股份后续处置动向值得关注。

这五年里，被让出去的这门生意本身，结构变成了什么样。

客户依赖明显，高毛利境外收入萎缩

2025年前景无忧6.94亿元营收来自四条产品线：载波通信2.21亿元（31.9%）、配网1.66亿元（24%）、电力数字化解决方案及服务1.58亿元（22.8%）、计量1.49亿元（21.4%）。买家是国家电网各网省公司和电表制造厂商，“量”由电网集中招标的批次和中标份额决定，“价”受招标限价约束：申报稿写明一二次融合柱上断路器“部分网省公司降低招标限价，导致中标价格逐年走低”；成本端则靠规模摊薄，HDC通信单元销量扩大带动载波通信芯片、电子物料套件采购价格下行。

集中度是这门生意的底色。报告期，前五大客户占比分别为86.87%、82.27%、82.61%，均在80%以上，客户依赖显而易见，真正跳变的是第一名：国家电网占比分别为43.85%、41.96%、56.79%，2025年销售3.94亿元，一年抬升14.83个百分点，另外四大客户分别为成都长城开发科技1.3亿元（18.75%）、联桥科技1968万元（2.83%）、南京飞腾电子1567万元（2.26%）、SAUDI METERS COMPANY为1380万元（1.99%），与国家电网相比只能是“小客户”。

与此同时，高毛利的境外盘子在缩水：前景无忧境外收入报告期分别为6382万元、5158万元、2563万元，占主营业务收入10.97%、7.35%、3.69%；境外销售毛利率显著高于境内，但由68.98%落到55.85%、35.80%，申报稿把下滑归因于主要客户所在国推行零部件本地化生产政策，叠加国内同业出海加剧当地竞争。

2025年，前景无忧归母净利润下滑12%，回复函称主要系计量产品毛利额下滑、期间费用增加和信用减值损失增加所致。

分产品来看，报告期，前景无忧的计量收入由2.48亿元降至1.49亿元，毛利率分别为41.99%、34.21%、26.39%，下滑趋势明显，该产品毛利额2025年少4546万元，是回复函列明的业绩下滑首因。

同期另外三条线的收入占比均在增长，配网毛利率稳在43.19%、42.28%、42.10%，是四条线里最高的一档；载波通信毛利率则由29.34%升至31.78%、36.91%。

另外，2025年前景无忧期间费用增加796万元——新租赁大楼投入使用推高折旧摊销，银行存款利率下降压低利息收入。

最后信用减值损失增加589万元：2025年第四季度收入确认集中，叠加应收质保金到期转入，期末应收账款余额较期初增加4035万元。

最终呈现的结果就是：公司2025年营收同比-1.04%、归母净利同比-12.12%；营业成本4.65亿元、同比-1.18%。毛利率三年34.25%、32.99%、33.09%，而净利率从15.37%落到13.65%——毛利没塌，利润塌了。

尤其需要警惕的是，前景无忧这种业绩下滑在2026年有恶化迹象：一季度，公司的营业收入和净利润分别为9123万元和1051万元，分别大幅下滑29.1%和46.46%，经营活动产生的现金流净值也同步下滑19.19%至5658万元。

本次IPO，前景无忧的5.74亿元募资中，4.6亿元（80.11%）投向配用电智能物联终端产品生产制造基地，研发中心6421万元（11.19%），补流5000万元（8.71%）。

制造基地达产后年产通信产品290万只、电表产品113.4万套（只）、配网产品1.02万套，公司测算满产后年收入9.4亿元。

此外，公司还存在客供重合问题：报告期内重合家数38家，向重合方销售4801.8万元、8814.5万元、6066.8万元（占营收4.28%、10.42%、7.69%），采购4588.4万元、4331万元、2867.8万元；北交所在第一轮问询的问题6中要求公司说明重叠原因、商业合理性以及总额法确认收入是否合规。

本次IPO，前景无忧选择的保荐机构为开源证券，签字保代为顿忠清、郑梦晗。证券行业协会官网显示，顿忠清此前保荐过两个首发项目，但均是在安信证券任职期间，最近三年无任何保荐项目；郑梦晗更是经验为零，虽然辗转了至少三家券商，但却无任何项目。