7月17日，扬腾创新（福建）信息科技股份有限公司（下称“扬腾创新”）回复了深交所的第一次问询，此前的2026年4月公司递交了创业板招股书（申报稿），拟募集资金8.02亿元。

《财中社》注意到，公司三年营业收入从17.62亿元冲到44.40亿元，年均复合增长58.73%，综合毛利率一路升到43.43%——数字漂亮到几乎不像一家做汽配贸易的公司。可翻开现金流量表，故事换了个方向：2025年归母净利润3.71亿元，经营活动现金流量净额只有1.39亿元。账面赚的钱，一大半没变成公司账户里的现金。

作为一家尚未上市的创业阶段公司，扬腾创新的管理层薪酬值得关注：2025年，除了4位独立董事（11.25万元）及信息技术研发部资深工程师张伟（53.75万元），招股书申报稿列出的其余11位董监高薪酬均在百万以上，其中执行总裁胡胜利更是高达336万元，而全公司的人均薪酬仅21.75万元，2023年甚至低至12.12万元，与高管层可谓天壤之别。

净现比低至0.37倍，营收依赖少数平台

先把这门生意最扎眼的一组数放在一起：2025年扬腾创新归母净利润3.71亿元，同期经营活动现金流量净额1.39亿元，两者的比值——也就是俗称的“净现比”——只有约0.37倍：账上每赚10元利润，最终真正流回公司口袋的真金白银还不到4元。

这不是某一年的偶然。2024年，公司经营活动现金流量净额一度跌到3560万元，而当年归母净利润是2.96亿元，回款比率更低。2025年经营现金流看似同比大幅回升，实则只是从前一年的极低点弹起来，绝对金额仍远远够不上净利润，也仅仅回到2023年的水平。

一家营收三年翻了2.5倍的公司，利润和现金像被两条平行线分开跑：账面利润高涨，真金白银却不见踪影——那另外六成钱去了哪里？

钱没进账，是因为它先被两处吸走——买量与备货。要看清这两个漏斗，得先弄明白扬腾创新到底靠什么赚钱。

公司本身不造零件，而是将中国及全球制造的成品汽配，通过电商平台和自营独立站，几乎全部卖给北美的线上个人消费者。

渠道高度集中在头部平台。2025年，亚马逊单一平台贡献线上销售29.59亿元、占当期销售总额的66.66%，eBay占15.08%，公司力推的自营独立站只有4.11亿元、占9.26%，PartsGeek占6.89%，Autodoc约1.06%。换个口径看，公司当年通过第三方电商平台实现的收入占主营业务收入82.42%；线上B2C模式实现的销售收入占主营业务收入约91.68%。独立站讲了好几年“去中心化”，占比始终没能超过一成，短期内摆脱不了对外部平台的依赖。

第三方电商平台不是免费的，流量要花钱买。报告期各期，扬腾创新的销售费用分别为4.79亿元、8.74亿元、12.02亿元，销售费用率常年在27%上下；而研发费用同期只有1502万元、2850万元、5967万元。2025年，销售费用是研发费用的约20倍。

就销售费用而言，公司2025年支付给平台的佣金及交易杂费约6.1亿元、广告流量推广费约1.7亿元，两项就吃掉大半。一家申报创业板、以“数智化”为卖点的公司，把二十块钱花在卖货、一块钱花在研发，这个结构本身就值得掂量。

重销售轻研发，避税痕迹明显

横向对比来看，扬腾创新的研发费用率远不及同行，甚至只有同行的四分之一到三分之一：报告期，公司研发费用率分别为0.85%、0.87%和1.34%，可比公司均值分别为2.78%、3.22%和3.31%；而且，研发人员薪酬占到了扬腾创新研发费用的9成左右，招股书申报稿称，“公司研发活动以数字技术为基础，实现业务运营数字化、信息化、智能化，无需大量投入原材料、机器设备等耗材或固定资产，因此研发费用率相对较低”，由此可见公司技术和研发的含金量。

即便如此，扬腾创新及子公司先后被认定为福建省数字经济核心产业创新企业、国家级高新技术企业资质等各种称号，其中子公司福州鸿辉于2024年12月4日取得由福建省科学 技术厅、福建省财政厅、国家税务总局福建省税务局联合颁发的《高新技术企业证书》（证书编号为GR202435002629），该证书的有效期为三年。

数据显示，福州鸿辉2025年营业收入仅有1.32亿元，占合并报表的3%，但是净利润8815万元，占合并报表的23.8%；该子公司的净利润率高达66.7%，而合并报表的净利润率只有8.35%，这种差距远非正常逻辑可以解释。

以3%的营业收入占比，贡献了23.8%的净利润，扬腾创新有通过在母公司与子公司之间及不同子公司之间调节利润以逃避税款的嫌疑。种种操作的结果就是，扬腾创新的实际税率只有10%出头，不仅低于正常企业的25%，甚至低于高新技术企业的优惠税率15%：以2025年为例，公司利润总额42185万元，所得税费用为5125万元，税率只有12.1%，而公司2023-2024年的实际税率更低。

买流量吞掉一头，另一头的钱又沉在哪个池子里？

超4成资产是存货，谨防关税风险

答案在仓库——13.81亿元现金正以存货形态趴着，动弹不得。

存货账面价值由2023年末的6.61亿元，一路增到2024年末的11.93亿元、2025年末的13.81亿元，两年累计增幅约109%，占总资产的比例分别为45.85%、46.07%、41.59%，长期在四成以上。对一家轻资产的贸易零售公司来说，这是它最重的一块资产，较高规模的存货水平一定程度上增加了公司的存货周转风险和资金占用压力。

2025年，公司存货周转率约1.88次，而可比公司平均值是4.02次——扬腾创新的库存周转速度不到行业一半。换算成天数，一件货从入库到卖出，平均要压近200天。存货压得越久，跌价风险越大：公司存货跌价损失从2023年的1215万元，跳到2024年的1556万元，再到2025年的5448万元，两年翻了三倍多。

机制并不复杂，却很致命。跨境汽配天生SKU深度浅、宽度大——同一款车、不同年份、不同排量对应不同规格，17.21万个SKU意味着庞大的海外仓长尾备货：不铺够货，就吃不到长尾需求；铺够了货，现金就沉进仓库。公司的高增长，很大程度上是“用库存换来的增长”。这也解释了为什么利润变不成现金：赚到的钱不是躺在银行，而是变成了美国仓库里一箱箱等待被买走的刹车片和滤芯。

与之呼应的还有资产端两个异常信号。2025年末，应收账款增速57.7%，明显快于同期营业收入增速35.7%——本该实时在线收款的B2C零售，却在冲刺上市的当口沉淀了更多应收；同时货币资金一年内突增约51%至11.30亿元，有息负债则基本上为零，资产负债率也只有40%左右，公司不差钱，IPO的8亿元募投项目完全可以通过自有资金满足，根本没有募资的必要。

钱压在美国仓库里，而公司偏偏又高度绑死在一个国家的市场上——这本身够不够危险？

这批库存的终点，几乎只有一个国家。报告期内公司境外主营业务收入占比稳定在99.98%，几乎没有一分钱来自境内；而在境外市场中，美国地区主营业务收入占比由2023年的74.78%升至2025年的77.91%（其间2024年一度达到78.59%）。近八成收入，押在单一国家的售后汽配需求上。

问题在于，这个国家的关税正在变。2025年以来，美国对包括汽车配件在内的中国出口商品数次调整关税。汽配多是重货、货值不低，关税直接抬高到岸成本。可“A-Premium”靠的就是在北美市场的性价比，终端零售价很难随关税等比例往上提——涨价就会丢单。

于是压力被转了个方向：向上游供应商压价。2025年，公司占采购大头的底盘零部件、发动机零部件采购均价，分别同比下滑7.62%和9.80%。前端采购单价的普遍回落，恰好释放出成本空间，把综合毛利率往上顶了1.57个百分点、到43.43%。也就是说，那道好看的43%毛利率，有一部分不是效率省出来的，而是从国内供应商的让利里挤出来的。这条路能走多远，取决于上游还能被压多久——一旦贸易摩擦继续升级、供应商让利到极限，毛利率的滑坡会到来。

靠挤压供应商才能维系的43%毛利，为什么公司还要赶在递表前把利润先分掉？

递表前的分红与旧账

扬腾创新2019年设立，此后密集融资：从2022年A+轮的约17.70亿元估值起步，2023年B1轮估值约27.70亿元，2024年3月B2轮增资3.27亿元、由高瓴琳恒领投（认购1.8亿元），2024年12月C轮再融6.1亿元，投后估值约58亿元。历经多轮股权融资，公司引入了腾讯、高瓴、鼎晖、富达等机构。控制权则牢牢攥在实控人谢洪兴手里：他通过持股平台福州高新区兴腾企业管理合伙企业（持股38.85%，发行后稀释至34.97%），并与弟弟谢洪平签一致行动协议、叠加福州智腾等员工持股平台，锁定绝对控制权。

盘子讲清楚，再看钱怎么流出去。报告期内，公司三次现金分红累计1.77亿元——分别是2024年6月4215万元、2025年6月6500万元、2026年2月7000万元。最后一笔7000万元，正好落在2026年4月递表前两个月。这1.77亿元派现，按谢洪兴间接持股比例测算，他可分得约7000万元。一边是经营现金流常年低迷、13.81亿元资金沉在存货里，一边是申报窗口前把留存利润先分一轮，随后再向公众募集8亿元。这笔账，监管在审核时通常绕不过去。

旧账则印着更早期的粗放痕迹。招股书申报稿披露，谢洪兴曾使用关联方个人银行卡代收付货款、存在资金混同，公司自2024年5月起停止相关个人卡收付、2025年3月注销该账户；公司还向内部人员发放过无息借款——前员工龙斌2022年借款190万元，2023年7月离职，2024年1月归还100万元，尚余90万元后由实控人受让偿还；董事许镇城借款45万元，2025年7月还清。这些不规范资金往来均已在申报前清理。合规层面，招股书申报稿声明报告期内公司无重大违法违规、未受重大行政处罚，仅有小额罚没支出（2023年1.70万元、2024年1.12万元、2025年9.08万元）。

钱与旧账都围绕着实控人，那把这单生意送上市的中介，又和公司什么关系？

IPO再现朋友圈

招股书申报稿披露，扬腾创新董事会秘书龚翱，2017年7月至2024年8月在保荐机构任职，做到投行部副总经理，离职当月就入职扬腾创新任董秘（2025年领薪152万元），并与本次两名签字保荐代表人郭慧、胡健彬有过工作交集，甚至还是二人的上司。龚翱入职不到一年之后的2025年5月，扬腾创新开启了上市辅导，而辅导机构就是龚翱的老东家，也是本次的保荐机构。

证券行业协会官网显示，郭慧共保荐过5个（包括1个定增）项目，成功2个，撤回2个，撤否比率50%；胡健彬只保荐过安克创新一个项目。

保荐、持股、任职，三个身份落在同一家机构身上。保荐机构本该是替中小投资者把关的“守门人”，独立性是它的立身之本。可当守门人既是卖方的股东、又把前员工送进客户的核心高管席位，“独立”二字就要打个问号。首轮问询也涉及市场空间与渠道依赖、技术先进性、历史沿革与股份支付、供应商采购真实性与存货、营业成本与毛利率等多个议题，但保荐独立性这道关，光靠形式披露答不完。

当保荐、持股、任职集于一方，谁来替中小投资者盯住这单生意？

以2024年营业收入计，扬腾创新是以北美为主要市场的线上汽配卖家中排名最高的中国企业；营收三年翻了2.5倍、复合增速58.73%，毛利率逐年升到43.43%，资产负债率从46.55%一路降到31.62%，腾讯、高瓴等机构真金白银押注……所有这一切，都是公司IPO过程中的亮点。

问题在于，这个龙头地位是建在几根细柱子上的。公司九成以上收入绑定亚马逊、eBay等第三方平台，99.98%押在境外、近八成押在美国；43%的毛利要靠不断向上游压价维系；最要命的是，利润变不成现金、存货周转不及行业一半。规模在涨，增长的“质量”却和规模对不上——一门收不回钱、又高度绑死单一平台和单一市场的生意，龙头只是它最好看的那一面。

扬腾创新的核心矛盾，可以浓缩成一句话：账面很繁荣，现金很空心，先分红再募资。