山东春光科技集团股份有限公司（下称“春光集团”）在2025年9月因财务资料过期中止审核后，12月30日通过更新招股书重启创业板上市进程。但最新披露的数据显示，公司虽在核心业务保持领先，却面临盈利质量弱化和结构失衡加剧的压力。

叠加现金流恶化与历史内控遗留，这些问题使得重启之路的不确定性显著上升。

核心主业：价格下行压力持续加重

春光集团的主营业务高度依赖软磁铁氧体磁粉，该产品收入占比超过八成，广泛应用于新能源汽车、通信电源等领域。公司凭借规模和技术积累，软磁铁氧体磁粉销量连续三年位居国内首位，产品质量稳定，客户资源相对扎实，这为其提供了基本的市场支撑。

然而，公司近年来却难以摆脱量增价跌的局面，凸显其在产业链中的议价能力不足。这种价格下行的压力，主要源于中低端市场的竞争加剧。

数据显示，2023年公司的软磁铁氧体磁粉平均单价从上年的1.09万元/吨降至0.92万元/吨，同比降幅超过15%。尽管当年销量有所增长，但因单价降幅较大，最终导致该产品销售收入同比下滑近10%。进入2024年，软磁铁氧体磁粉平均单价继续下行至0.87万元/吨，累计跌幅已超20%。

进入2025年上半年，软磁铁氧体磁粉平均单价略回升至0.89万元/吨，但还不能断言价格下行趋势已出现逆转。公司虽在新兴领域拓展，但核心业务的盈利贡献仍面临持续考验。

公司业绩表现与行业趋势总体一致，即软磁铁氧体销售额总体下降、销量增长趋缓。更值得关注的是，主营业务毛利率长期低于行业平均水平：2024年为20.89%，低于行业均值的22.41%；2025年上半年回升至21.68%，仍低于行业均值的22.23%。这表明公司产品主要集中于技术壁垒低的竞争领域，议价能力受限。与此同时，其他业务如磁心、电子元器件等未能形成有效利润增长点，使整体业绩增长基石显得单薄。

盈利质量：现金流转负与应收高企交织

业务规模扩大之下，春光集团盈利质量的隐忧逐步显现，最突出的是经营现金流的恶化和应收账款的积累。

报告期内，公司经营活动现金流量净额从2022年的8010万元逐步下降到2024年的2865万元。2025年上半年，这一指标首次转为负值，净额-247万元，与同期的净利润5851万元形成鲜明对比。

现金流转负的主要原因，是营运资金占用大幅增加。其中，应收账款余额从2022年末的2.50亿元升至2024年末的3.58亿元，占营业收入比例超过33%。2025年上半年虽略有回落，但仍维持高位。

公司为保持账面增长和绑定大客户，采取了较为宽松的信用政策，加大赊销规模，同时增加原材料库存以应对波动。这些举措虽助推销售，却拉长回款周期。客户集中度在30%-40%区间，也加深了对少数客户的依赖。

此外，应收账款中的逾期金额也逐年上升，到2024年末已逼近1亿元，而公司坏账计提比例低于同行业水平，进一步引发监管层对其回款风险和计提充分性的明确质疑。

下游板块：亏损加剧与结构依赖并存

春光集团推进从磁粉到磁心、电子元器件及电源的产业链一体化，期望通过内部协同提升附加值，公司磁粉优势为下游提供了成本与质量支撑。

现实却是，除磁粉外，其他三大板块在2024年均为亏损：磁心板块合计亏374万元，电子元器件亏454万元，电源亏981万元，而更新版招股书未再披露这些板块的盈亏情况。

亏损源于开拓初期投入高、产能释放慢及外部竞争，公司视之为战略布局，需依赖研发与客户认证逐步改善，但电源作为终端，认证严苛、订单上量慢，短期规模贡献有限，进一步加剧整体亏损压力。

这一结构使业绩对磁粉高度依赖。如果核心业务出现波动，下游亏损将放大影响。2025年上半年数据显示，这一失衡格局暂未缓解。

内控与合规：资金空转与关联交易遗留

春光集团在最新招股书中未再详细披露报告期内控问题，曾经存在的转贷、票据非规范使用及关联资金通道等行为，虽已整改，但反映早期资金管理薄弱。

2022年，公司发生转贷980万元，通过供应商回流后调度使用；同年为客户提供资金过账通道450万元，这些触及信贷合规敏感区。

票据结算中，2022-2023年存在找零现象，金额分别达7217万元和5437万元，引发内控有效性关注。

关联交易方面，2022年向由前高管控制的临沂兴盛电子采购氧化锌2239万元，占同类14.85%，单价低于非关联方，应付货款高达504万元。该关联方业务100%依赖公司，参保人数极少，引发公允性及利益输送质疑。不过，公司已终止此类交易。

此外，实控人通过无牌照睿安资产向内部集资，持续至2020年，虽称不具公开性，但资金部分输送回公司或流向股权平台，其中一平台已成为失信主体，回收风险增加。睿安资产曾因信息隐瞒列入经营异常名录，也影响披露真实性。

这些问题虽已处理，但在现金流紧张、下游持续投入的当下，内控体系对资金高密度运转的承受力，将面临上市后更严格验证。

外部环境：成本波动与技术替代双重挤压

外部压力同样明显。2024年锰矿价格暴涨近100%，推升氧化锰成本，而价格向下游的传导受竞争制约。

而且，软磁铁氧体材料因固有缺陷，正面临金属软磁材料的替代，后者在高频场景优势渐显。公司虽布局高性能产品，但迭代风险迫在眉睫。

此外，公司在治理结构上，实控人韩卫东通过直接和间接方式控制55.52%表决权，存在不当控制风险；公司及子公司股权曾多次涉及代持，代持关系披露不充分，以及未为部分员工缴纳社保和公积金等问题，也构成审核障碍。

春光集团在软磁铁氧体磁粉领域积累深厚，规模优势明显，募投项目如顺利推进，下游协同有可能逐步显现。

但重启IPO之际，现金流转负、应收高企、下游亏损加剧，叠加内控遗留问题与外部不确定性，这些因素交织使得春光集团经营韧性和治理稳定性面临全面审视。这种多重压力的持续，考验着公司向可持续转型的深度。