7月13日，2026年上半年回顾：油价高企影响，股价及基本面同步回落

板块表现：2026年年初以来板块大幅回调。上半年受制于中东局势，国际原油价格大幅上涨，航空板块调整较深，华夏航空（-36.74%）、中国东航（-36.50%）、国航（-35.43%）领跌。

基本面表现：高油价影响下运力投放收紧，需求增速放缓。2026年1-5月，全行业ASK/RPK累计增速+3.51%/5.79%，其中五月全行业ASK/RPK增速同比下滑（-4.58%/-3.45%）。

2026年下半年展望：成本压力缓和，航空修复开启

成本端，国际原油价格下降，航司成本压力有望缓解。三月美伊冲突以来，国际原油价格飙升，航司成本压力陡增，但随着6月中旬美伊局势缓解，油价逐步下降。1）油价及燃油附加费下降缓解航司成本压力，减轻旅客出行成本。7月航空煤油出厂价为8030元，环比-17.54%，同比+46.08%，燃油附加费为50、100元/人（800公里以下/以上，较调整前下降30、50元/人，去年同期为10、20元/人）。2）根据敏感性测试，当新加坡航煤价格在95美元附近时，国内航司全票价的涨幅仅需1.5%即可覆盖国内油价上涨的成本。

主线一：低成本航司成本壁垒稳固，春秋航空高油价下逆势增长。1）高客座率、长航距、低单位航油成本使得同等油价冲击下公司成本压力小于同行业。2025年，春秋国内平均航距1724公里，平均客座率91.53%，单位ASK航油成本0.10元（为三大航平均的74%）。长航距使得公司单位ASK燃油成本被摊薄，高客座率使得公司征收的燃油附加费对油价成本上涨的覆盖度高于其他航司。2）运力逆势增长：2026年1-5月，公司累计ASK/RPK同比+15.27%/18.51%，为上市航司中唯一一家供需双位数增长的航司，公司预计2026-2028年机队增速维持在9%-10%，仍将显著高于行业。3）盈利兑现：公司盈利能力在2023年以来显著高于行业，且屡创历史新高。2026年一季度，公司实现归母净利润9.8亿元，同比+45.15%，为历年一季度最高，2025年公司单机盈利1729万元，单机盈利水平已超过2017年水平，居上市航司首位。4）对标海外低成本航司龙头，春秋航空的基本面和股价走势背离突出。对比瑞安航空、春秋航空、西南航空三者分别呈现出强基本面+强股价/强基本面+弱股价/弱基本面+强股价三种走势，春秋航空盈利屡创新高，股价修复只待催化。

主线二：全服务航司国际线红利初现，利润弹性有望释放。1）三大航基本面逐年修复，国际航线增投是重要驱动。①盈利能力逐年改善: 2025年南方航空实现归母净利润8.57亿元，为三大航中首个在疫情后实现全年扭亏的航司，东航、国航因递延所得税资产转回，归母净利润仍为负值，但东航利润总额已经转正。2026年一季度为三大航疫情以来盈利表现最好的一季度。②国际线持续增投带来边际贡献。截至2025年底，国航/东航/南航国际航线运力分别恢复至2019年同期的98%/113%/98%，2026年一季度，三大航仍持续增投国际航线，国际航线ASK同比分别增长7.68%/10.77%/16.07%。运力向国际倾斜既提升宽体机利用率，又减少国内运力投放、缓解价格竞争；Q2油价大幅上涨背景下国际线运力削减幅度小于国内，亦印证国际需求更具刚性。2）对标日本航司，我国航司国际线或正处于发展的前半程。①日本提供了“国际线驱动盈利”的完整参照。一是日本航司国内航线受新干线影响较大叠加日本本国国土面积受限，发展国际航线是必然；二是“观光立国”政策叠加“弱日元”利好，使得日本入境游蓬勃发展。2024-2025年日本入境游人数持续超过疫情前水平，日本航空、全日空客座率升至83%-86%、国际航线座收较2019年涨约60%，推动日航FY2026净利润1376亿日元(+28.6%)、全日空净利润1691亿日元（创纪录）。②但国内航司国际航线的发展并非简单复刻。中国高铁同样分流800-1000公里以下的国内航线，但国内航空仍处总量增长阶段，渗透率远未见顶，且我国幅员辽阔，远程国内航线仍有较大发展空间；当前中国国际航线仍靠出境而非入境驱动，但免签政策支持下入境游才刚起步。③股价表现的差异，或部分反映了国际线兑现程度的不同。2023年以来,日系航司阶段回报为正（全日空+18%、日航+26%），三大航仍在磨底（国航42%、南航32%、东航31%），虽然在此期间股价受板块情绪、油价、需求等多重因素影响，但日本国际航线超高景气度已在盈利中兑现，而中国航司的国际航线尚处恢复途中，量的修复快于价的兑现，叠加国内价格竞争，利润端的改善仍需时间验证。