11月18日，北京证券交易所向天康制药股份有限公司（下称“天康制药”）发出了第二轮审核问询函，这份“考卷”直指公司核心经营问题。

从业绩大幅下滑到客户集中度风险，从销售费用真实性到募投项目合理性，监管层的每一个问题都切中要害。

业绩变脸，产能利用率不足仍扩产

如果说首轮问询是“体检”，那么二轮问询就是“解剖”。

数据显示，天康制药的业绩在报告期内持续走弱。2023年至2025年1-6月，公司营业收入几乎停滞，净利润连续下滑。而真正引发监管警觉的，是2025年1-9月的“业绩变脸”：营业收入同比下滑20.49%，归母净利润同比下滑42.44%。

这一表现与行业整体走势形成强烈反差。同期，同行业可比公司营业收入平均增长1.60%，净利润平均增幅高达49.06%。如此巨大的差距，令监管层不得不追问：“请量化分析报告期内不同销售模式收入、毛利率以及期间费用变动等对净利润的影响。”

尽管面临业绩压力，天康制药仍计划通过本次IPO募集资金投入多个建设项目。然而，这些项目的合理性遭到监管层质疑。

数据显示，公司整体产能利用率较低，2025年上半年主要产品灭活疫苗、活疫苗的产能利用率进一步下降。其中，布病疫苗现有产能利用率仅34.61%，却计划通过募投项目将产能提升至2.764亿头份。

北交所提问：“在整体产能利用率较低的情况下进行募投扩产的必要性与合理性”，并要求公司说明“对新增产能是否有足够的市场消化能力”。这直接挑战了公司扩张计划的商业逻辑。

大客户集体“缩单”，三大巨头采购额最高降幅超七成

《财中社》注意到，天康制药的大客户“忠诚度”正在经受考验。

2025年1-6月，天康制药对三大直销客户牧原股份（002714）、新希望（000876）、温氏股份（300498）的销售金额同比分别下降72.19%、35.10%和38.33%。这一异常波动引发监管层连环追问：客户采购量大幅下滑的真实原因是什么？是否存在利益输送情形？销售产品及定价是否公允？

值得注意的是，受“先打后补”政策影响，公司政采模式收入持续萎缩，而试图发力的直销模式又遭遇大客户“砍单”困境。天康制药的销售策略正面临双重挤压，这也直接导致了公司毛利率的持续下滑。

资金链紧绷，回款比例仅14.92%

翻阅问询函，天康制药的财务状况同样令人担忧。

截至报告期末，公司应收账款余额高达4.82亿元，其中政采客户占比72.32%。更严峻的是，截至2025年8月末，期后回款比例仅为14.92%，逾期金额4281万元。

这意味着公司大量营运资金被客户占用，坏账风险高企。北交所明确要求公司说明“是否存在无法收回风险”，并分析其对“营运资金的影响”。在资金流动性日趋紧张的背景下，这一巨额应收账款无疑为公司经营埋下了隐患。

此外，公司的销售费用真实性成为另一大焦点。

问询函揭示，天康制药存在经销商同时为推广服务商的情况，各期数量在18-33家波动。此外，报告期内部分销售人员之间存在备用金拆转、报销款互转等异常情况。

这些错综复杂的关系引发监管层警觉：市场推广服务是否真实发生？推广服务商是否实际向发行人提供服务？是否存在商业贿赂等违法违规行为？交易所要求公司说明“是否存在体外资金循环、代垫成本费用等情形”。

业内人士分析，天康制药面临的问题折射出整个动物疫苗行业的深层变革。

“‘先打后补’政策的全面推行，正在重塑行业格局。”某证券机构医药行业分析师表示，“政采收入持续萎缩已成定局，企业必须快速适应完全市场化竞争环境。”

与此同时，下游养殖行业集中度提升，大客户议价能力增强。天康制药面临的是“不降价就丢单”的两难选择，毛利率持续承压几乎不可避免。