在资产配置领域，威廉·夏普开创性地拆解了系统性与非系统性风险，首次实现了Alpha与Beta的剥离。以他名字命名的“夏普比率”，成为全球投资者追求的目标——在单位风险下实现更高的超额收益。

长城基金拟任FOF基金经理杨光，曾在剑桥大学求学期间师从John Glascock教授，并与威廉·夏普有过多次交流。受其资本资产定价理论（CAPM）影响，她在进入公募行业后持续探索资产定价与配置的现实适应性。经历十年市场周期后，杨光逐渐形成一套超越传统的资产配置新思路——在系统性风险管理与主动控制框架中，重新定义长期收益与风险的平衡。

从理论反思到体系重构

杨光认为，资产定价理论是现代金融学的基石，其核心任务在于揭示收益与风险之间的内在关系，并为资产配置提供理论指导。然而，传统CAPM模型建立在市场有效、投资者理性等假设之上，难以解释动量、价值等市场异象，也无法在金融危机中有效应对尾部风险。“这种理论与现实之间的鸿沟，促使我去做前沿研究，并在资产定价领域进行深度反思，在实践层面探索新的范式。”她说。

在她看来，投资管理的终极目标不应只是阶段性跑赢市场，而是要在明确风险预算下追求更优的风险收益比。她提出，“资产价格不仅由预期收益和风险决定，更由它在整个组合中所扮演的角色，以及与其他资产之间的动态非线性关系共同塑造。”这种理念意味着，投资不再是单一收益导向，而是一个系统性约束下的长期优化过程。

杨光将自己的方法论概括为“自适应系统”。它不是一个静态比例模型，而是能在不同市场环境中持续修正、动态演化的配置体系。“拿着投资者的真金白银去投资，我更在乎实用性和可检验性，而不是理论上的最优解。”她强调，这种体系要求投资者将注意力从预测价格转向管理风险结构，通过纪律性和系统化，减少主观判断的干扰。

打破旧框架：相关性失效与风险预算重塑

在长城基金的研究实践中，杨光对传统配置框架进行了系统反思。她指出，无论是马科维茨的均值方差理论，还是夏普的资本资产定价模型，核心变量都是“相关性”，但现实中资产间的相关性并非稳定，而是随环境动态变化。“我们过去依赖历史相关性构建未来组合，但这些关系是动态的。危机时刻，低相关性可能迅速趋同，分散化效果会失效。”她回忆，2008年金融危机和2020年疫情期间，全球主要资产同步下跌，正是“相关性趋同”现象的体现。

为应对这种问题，杨光建立了动态跟踪与情景验证体系，拆解相关性驱动因素，识别分散失效的临界点。她认为，资产配置的核心不在于寻找绝对低相关资产，而在于理解相关性背后的逻辑变化。这一体系强调“状态依赖性”，要求投资人在组合层面实时审视各资产风险暴露的动态关联，从而在波动中保留防御与弹性。

在模型层面，杨光指出，传统的DCF模型和“美林时钟”已难以应对当下市场结构。“无风险利率的失锚、非常规货币政策、科技周期带来的估值重构，都削弱了这些模型的有效性。”她认为，现代市场复杂度更高，必须将货币条件、流动性环境与宏观政策纳入模型框架之中。同时，“安全资产”概念也在被重新定义，长期通胀与高债务背景下，美债的无风险锚作用被削弱，固定收益资产的避险功能正在消退。

从理念到落地：构建自适应的多资产体系

在十年研究与实践中，杨光逐步将自己的思路形成系统化框架——以动态风险预算、多维阿尔法挖掘和非线性对冲为核心，重塑资产配置的“科学性”。“资产配置框架不是寻找最优静态比例，而是构建能在不同市场环境下稳健增值的自适应系统。”她表示。

这一体系将配置颗粒度从“资产类别”下沉至“风险因子”，涵盖增长、通胀、利率、信用利差、动量、价值等维度，并采用“CPPI+风险预算模型”的两阶段策略。第一阶段通过CPPI机制在风险资产和债券资产间动态调整，提高组合的夏普比；第二阶段以风险平价原则分配权重，在波动与收益之间取得更高效率。这种结构尤其适用于低波动定位的FOF产品，能够在控制回撤的同时增强收益弹性。

在具体执行中，杨光坚持将投资流程拆解为“投前—投中—投后”三个模块。投前确定战略权重与核心资产池，投中严格按模型信号执行交易，避免情绪化操作，投后进行日度复盘与动态风控。“流程必须是闭环的，模块独立、标准可量化，这是系统化投资的基础。”她说。

她认为，资产定价正在从“金融工程学”演化为“未来学”，科技进步、新质生产力与人群共识正共同塑造新的定价逻辑。A股成为新质生产力的主战场，美股是全球科技的价值锚，黄金则以“去中心化避险”重新确立价值。“投资不再是预测价格，而是理解结构变化。”杨光总结道。

从夏普的理论启蒙到自建体系的反思实践，杨光用十年时间完成了从“追随者”到“构建者”的转变。她始终强调，好的投资体系应能自我进化，经受时间考验。“每一次的数据分析、模型优化与配置调整，都是在理智与感性的边缘寻找更优解的过程。”她说。对她而言，资产配置的未来不在于寻找永恒的“免费午餐”，而在于理解市场演化的边界与风险逻辑。当科技、共识与制度共同重塑金融秩序时，新的定价范式正在成形。