2026年1月，舜宇光学（2382）正式推动其车载光学业务板块——宁波舜宇智行科技股份有限公司（下称“舜宇智行”）赴港上市。作为全球车载镜头出货量长期位居第一的行业龙头，舜宇智行在招股书中展示了其在智能感知与智能座舱领域的统治力。

然而，这家看似独立的“独角兽”，在供应链独立性、定价权稳定性以及技术路线选择上，仍面临着结构性的挑战。在新能源汽车行业价格战向供应链上游传导的当下，舜宇智行如何向资本市场证明其脱离母公司后的真实造血能力，是此次IPO最大的看点，也是最大的考题。

以价换量、毛利承压

从表面数据看，舜宇智行的业绩增长稳健。招股书显示，2023年至2024年，公司营收分别为52.6亿元、59.9亿元；2025年前三季度营收达到51.5亿元，同比增长15.5%。

但深入分析其收入构成与单价变动，不难发现“量增价跌”的隐忧正在显现。

招股书数据显示，公司核心产品“智能感知解决方案”的平均售价在2024年曾上升至76元，但在2025年前三季度迅速回落至68元。这表明，尽管产品规格在向800万像素（8M）甚至更高阶演进，但下游整车厂的降本压力已实质性穿透至核心零部件供应商。

受此影响，公司整体毛利率由2024年前三季度的36%下滑至2025年同期的34.1%。其中，其他车载光学解决方案（含激光雷达等）的毛利率更是从36%降至24.6%。

在行业竞争加剧与下游价格战的双重挤压下，即便是龙头企业，其定价权也正在遭受侵蚀。公司目前的增长更多依赖于单车搭载摄像头数量增加的行业β红利，而非单品价值提升的α收益。

舜宇智行在招股书中将激光雷达（LiDAR）视为第二增长曲线，并投入了大量研发资源。然而，行业技术路线的演进充满不确定性。

以特斯拉为代表的“纯视觉方案”（Pure Vision）正在挑战激光雷达的必要性。如果未来端到端大模型算法能够仅凭摄像头实现高阶自动驾驶，那么成本高昂的激光雷达可能面临市场空间被压缩的风险。

财务数据显示，2025年前三季度，公司其他车载光学解决方案（含激光雷达）的营收出现了同比下滑，从上年同期2.4亿元降至2.2亿元。这或许暗示了该细分市场的竞争比预期更为残酷，或者是技术路线博弈下的需求波动。对于投资者而言，需警惕相关专用产线与研发投入在未来的资产减值风险。

母公司坐拥百亿现金，舜宇智行独立性质疑

对于分拆上市的子公司而言，独立性始终是监管层与投资者关注的核心。舜宇智行选择港股而非审核更为严苛的A股上市，或许与其供应链对母公司的高度依赖不无关系。

招股书披露，“保留舜宇光学科技集团”一直是舜宇智行的前五大供应商之一。2023年、2024年及2025年前三季度，公司向母公司集团采购金额分别约为4.6亿元、4.7亿元及3.8亿元，占总采购成本的比例分别为16.9%、14.2%及12.6%。

公司采购内容主要是光学镜头等核心零部件，考虑到舜宇光学在车载镜头领域的全球垄断地位（市占率第一），舜宇智行短期内难以在市场上找到同等体量与品质的替代供应商。

这种垂直一体化的模式虽然在供应链安全上具有优势，但也带来了转移定价的风险。在母子公司关联交易占比如此之高的情况下，舜宇智行高达34%以上的毛利率中，有多少是来自真实的市场竞争力，又有多少源于母公司在原材料定价上的潜在让利？这需要管理层给出更具说服力的拆解。一旦上市后关联交易定价完全市场化，其盈利能力的稳定性将面临考验。

将舜宇智行的IPO置于母公司舜宇光学的整体财务版图中审视，《财中社》发现，舜宇光学面临传统手机业务增长乏力资金沉淀并存的结构性矛盾。

公开资料显示，舜宇光学始创于1984年，总部位于中国浙江余姚，是全球领先的综合光学零件及产品制造商，也是首家在香港联交所主板上市的内地光学企业，素有“光学茅”之称。公司的业务分为光学零件、光电产品、光学仪器三大板块。

据财报披露，舜宇光学2024年录得营收383亿元、同比增长20.9%的成绩，但集团2025年上半年营收为196.5亿元，同比仅增长4.2%，减速信号显现。细分来看，占据营收大头的“光电产品”（主要是手机摄像模组）上半年营收仅微增1.5%。

除此之外，舜宇光学科技在1月29日发布的《正面盈利预告》中预计实现2025年净利润45.7亿元至47.2亿元。然而，拆解其利润来源，非经常性损益的贡献不容忽视。

公告明确指出，利润增长的主要原因之一是转让若干附属公司全部股权以换取歌尔光学科技有限公司股权产生投资收益约9.2亿元。这意味着，母公司表观利润的高增长，有相当一部分来自于资产出售的一次性收益，而非核心业务的内生性盈利爆发。

从资产负债看，舜宇光学科技并不缺钱，甚至可以说“富得流油”。截至2025年6月30日，母公司账面上持有的“按公允值计入损益的金融资产”（主要是非上市理财产品）高达120亿元，占总资产的21.5%；叠加约84.6亿元的现金及等价物，以及短期定期存款约16.2亿元。母公司坐拥超200亿现金资金，完全有能力通过自有资金支持舜宇智行的扩产与研发，为何仍坚持将其推向港股市场融资？

不仅如此，2025年10月2日及2025年11月1日，舜宇智行若干附属公司分別宣派股息约3.4亿及20亿，12月，公司的某一附属公司宣派股息约1.1亿元。

舜宇智行IPO募资用途中，除了强化研发、扩大产能和拓展市场外，还包括补充营运资金。前脚分红后脚募资补充流动性，这让市场审视此次IPO融资的必要性。

回到关联采购，这不仅是舜宇智行的需求，也是母公司的需求。2025年上半年，母公司手机镜头出货量同比下降约6.4%。在手机端需求疲软、产线稼动率面临挑战的当下，向分拆后的舜宇智行加大车载镜头销售，客观上成为了母公司消化产能、维持运转效率的重要渠道。

因此，舜宇智行不仅是母公司的“利润中心”，更是其庞大光学制造能力的“产能蓄水池”。这种依附关系在行业下行周期中，可能会演变为母公司向子公司压货的风险。

全球化双刃剑：地缘政治风险的“灰犀牛”

舜宇智行的另一大特征是其高度国际化的收入结构。招股书显示，2023年至2025年前三季度，公司海外销售收入占比始终维持在约40%-55%的高位，其中欧洲和北美市场占比较大。

尽管公司已在越南设立生产基地以规避潜在贸易壁垒，但欧美监管机构近期对智能网联汽车供应链的审查逻辑正发生变化。监管趋势正从单纯的“生产地”审查转向对“资本来源”与“实际控制人”的穿透式监管。作为一家中国内地企业控制的实体，单纯的海外设厂未必能完全规避关税或制裁风险。

智能汽车被视为数据收集终端。作为车载摄像头与激光雷达的供应商，舜宇智行的产品涉及大量道路与环境数据的采集。在GDPR（通用数据保护条例）等法规日益严格的背景下，数据合规风险可能成为影响其海外大客户采购决策的关键变量。

舜宇智行在制造工艺、客户覆盖与市场份额上的优势毋庸置疑。但剥开光鲜的数据外衣，我们看到的是一家在原材料端依赖母公司、在销售端面临价格战挤压、在战略端面临技术路线与地缘政治双重不确定性的企业。

此次赴港IPO，不仅是资本市场的融资行为，更是舜宇智行试图证明其具备独立生存能力与抗风险能力的“成人礼”。对于二级市场投资者而言，在为其高成长性买单之前，或许应该先问管理层一个问题：如果切断与母公司的“脐带”，并剔除行业贝塔红利，舜宇智行的真实增长中枢究竟在哪里？